Cổ phiếu ngành ngân hàng từng một thời là ngôi vương trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Với thanh khoản lớn và những đợt tăng giá mạnh gần đây, việc ngành ngân hàng quay trở lại thành kênh khuyến nghị chủ đạo cho hầu hết các công ty chứng khoán và báo chí là điều không mấy ngạc nhiên. Tuy nhiên, cũng như sự kiện đào vàng (gold rush) ở Bắc Mỹ vào những năm đầu thế kỷ 19, thay vì tìm thấy vàng, nhà đầu tư cá nhân “nhỏ lẻ” sẽ chỉ tìm thấy sỏi đá với các khoản đầu tư vào ngân hàng, đặc biệt là với mức giá như hiện nay.

Người đọc sẽ đặt câu hỏi tại sao tôi lại đưa ra quan điểm tiêu cực như vậy? Bài viết sẽ xoay quanh 3 lý do để giải thích cho quan điểm này:
Thứ nhất, chúng ta cần so sánh bức tranh thực tế về tình hình kinh doanh của một số ngân hàng lớn đã công bố và với mức giá của các cổ phiếu: (số liệu năm 2014 ước tính được công bố công khai)
Vietcombank BIDV Vietinbank MB Bank
2014 2013 2014 2013 2014 2013 2014 2013
Lợi nhuận trước thuế 5680 tỷ 5743 tỷ 6065 tỷ 5289 tỷ 7300 tỷ 7750 tỷ 3000 tỷ 3021 tỷ

Ngoại trừ trường hợp tăng trưởng lợi nhuận của BIDV, hầu hết các ngân hàng lớn khác đều có tổng thu nhập trước thuế đi ngang, thậm chí đi xuống so với năm 2013 như Vietcombank. Song, giá cả thị trường luôn có lý lẽ riêng của nó, ít nhất là trong “ngắn hạn”, nên mức giá tăng 24% so với mức lợi nhuận đi xuống của VCB góp phần làm hài lòng cổ đông và cả những đối tượng sắp bán ra.

Tuy nhiên có một điểm người đọc cần lưu ý là trong lịch sử thị trường chứng khoán ở bất kỳ nơi nào trên thế giới, khi giá chứng khoán tăng vượt qua khả năng sinh lời thực sự của doanh nghiệp đứng sau, nó chắc chắn sẽ giảm – chỉ có một vấn đề rằng không ai có thể dự đoán được nó sẽ bắt đầu giảm khi nào.

Trong trường hợp này, tôi xin lấy ví dụ cổ phiếu VCB đang được bán ở mức P/E 19.5 lần, và lợi nhuận được sử dụng đang là lợi nhuận cao nhất trong lịch sử của VCB (xấp xỉ 4920 tỷ). Ngay cả khi VCB đạt được tăng trưởng đáng kể trong năm sau, với mức earnings yield đó: 5.12%, tôi sẵn sàng chấp nhận gửi tiết kiệm với mức lãi 6% và chịu ít rủi ro hơn rất nhiều.
Một số người sẽ cho rằng mức P/E cao trên thể hiện sự kỳ vọng vào tính chu kỳ của ngành ngân hàng, nhưng họ đã bỏ quên rằng kỳ vọng của con người ít khi nào đúng và dữ liệu thực tế đang cho thấy ngành Bất động sản chưa thể phục hồi, vốn ngân hàng tiếp tục chậm giải ngân và các sự kiện bắt bớ thanh lọc ngành sắp tới sẽ khó có thể thúc đẩy tăng trưởng tín dụng một cách kỳ diệu được.

Thứ hai, các thương vụ mua bán sáp nhập không mang lại lợi nhuận cho các ngân hàng lớn như nhà đầu tư nghĩ. Nước Mỹ đã từng đối phó với khủng hoảng ngân hàng một cách bí mật thông qua việc sắp xếp – thậm chí là ép buộc - các thương vụ sáp nhập giữa các ngân hàng nhằm tránh tình trạng “bank run”, ví dụ Bank of America sáp nhập với Meryll Lynch, JPMorgan mua lại Bear Stearns. Và tôi tin rằng hiện tại Việt Nam cũng đang áp dụng phương pháp đó để giải cứu ngành ngân hàng.

Như vậy, nói một cách ví von, khi một người khỏe mạnh bị ép phải chăm sóc một người bệnh, thì xác suất rất cao là người khỏe mạnh sẽ gặp bất lợi và người bệnh sẽ được lợi. Trong trường hợp này, cổ đông của các ngân hàng lớn đang có xác suất rất cao là đối tượng gặp bất lợi trong khi họ lại lầm tưởng rằng các thương vụ trên đem lại lợi nhuận lớn cho họ. Hơn nữa, việc giải quyết các ngân hàng đang gặp khó khăn trên mất khá nhiều thời gian, nên đối với các nhà đầu cơ ngắn hạn theo thương vụ M&A, quân bài đang đi ngược với kỳ vọng của họ.

Thứ ba, thông tư 36 nếu được áp dụng trong thời gian tới sẽ tốt cho ngành ngân hàng trong dài hạn, nhưng sẽ là đòn giáng chí tử vào giá cổ phiếu ngân hàng trong ngắn hạn. Có rất nhiều lý do để giá cổ phiếu ngân hàng là nạn nhân của thông tư 36 sắp tới, nhưng vì giới hạn bài viết nên tôi chỉ đưa ra một lý do làm ví dụ:

Trong điều 20 của thông tư này, NHTM không được nắm giữ cổ phiếu của quá 2 tổ chức tín dụng khác. Chỉ một giới hạn này thôi đã đủ gây lực bán rất lớn lên các cổ phiếu ngân hàng. Vì hiện nay các NHTM đang sở hữu chéo chằng chịt lẫn nhau, một ngân hàng như ACB sở hữu hàng chục ngân hàng khác, và chắc chắn họ phải bán đi để danh mục đầu tư chỉ còn 2 TCTD như luật định. Như vậy, hàng triệu cổ phiếu ngân hàng sẽ được đổ ra cho các nhà đầu tư cá nhân đang mua vào.

Đó chỉ là một ví dụ, có một số điều luật khác giới hạn tỷ lệ vốn góp của người có liên quan, hay chính trong điều 20 giới hạn NHTM không được nắm quá 5% vốn cổ phần của TCTD khác. Thông tư 36 là một giải pháp thanh lọc ngân hàng, và tôi tin rằng nó rất hiệu quả trong dài hạn: đó là lý do vì sao các quỹ đầu tư, tổ chức nước ngoài đang mạnh tay mua vào ngành ngân hàng. Song điều mà mọi người bỏ qua đó chính là tư tưởng đầu tư của họ là dài hạn và phương pháp đầu tư của họ là theo rổ chỉ số. Do đó, cổ phiếu ngân hàng là một trong những địa chỉ hiếm hoi có thể đáp ứng đủ số vốn khổng lồ của họ; còn đối với nhà đầu tư cá nhân – hay các nhà đầu cơ lướt sóng với tư tưởng ngược lại, mua vào cổ phiếu ngân hàng chỉ đem lại cho họ thất vọng.

Tóm lại, tôi cho rằng ngành ngân hàng không phải là địa chỉ ngắn hạn hấp dẫn như các khuyến nghị của công ty chứng khoán hiện nay. Với các nhà đầu cơ lướt sóng theo xu hướng, nếu cố gắng chạy theo tiếng hô hào ảo tưởng, họ sẽ chịu hậu quả nghiêm trọng – tôi chỉ không thể dự đoán nó đến khi nào.
Ngay cả đối với nhà đầu tư dài hạn, tôi vẫn khuyến nghị họ không nên đầu tư vào ngành ngân hàng vì mức giá hiện nay đang quá cao so với tiềm năng của ngành. Có thể sau một vài năm nữa, khi ngành ngân hàng được thanh lọc sạch sẽ và nền kinh tế hồi phục dần lên, tín dụng ngân hàng lúc đó có thể được khai thông và nhà đầu tư sẽ có thể quay trở lại xem xét đầu tư vào các cổ phiếu “ngôi vương” như thời kỳ hoàng kim của nó.