Trong
hai tháng qua, các ngân hàng thương mại của Việt Nam lâm vào tình trạng thiếu thanh
khoản chưa từng có. Chính sách thắt chặt tín dụng để giảm lạm phát thì lại thổi
bùng lạm phát trong ngắn hạn. Bài viết này chỉ tập trung vào vấn đề thanh khoản
ở ngắnhạn, cố gắng trả lời những câu hỏi sau: Khủng hoảng thanh khoản là gì?
Tại sao nó diễn ra đúng vào lúc tăng trưởng đang ở mức kỉ lục và hậu quả của
nó? Tình trạng thiếu thanh khoản xảy ra với những ngân hàng nào và tại sao? Đến
khi nào khủng hoảng thanh khoản mới chấm dứt? Liệu Ngân hàng Nhà nước có thể
đạt được mục tiêu rút tiền về để giảm lạm phát hay không, và nên làm gì trong
ngắn hạn?







PHẦN 1:
KHỦNG HOẢNG THANH KHOẢN VÀ HẬU QUẢ



Khủng
hoảng thanh khoản là gì



Khủng hoảng
thanh khoản của hệ thống ngân hàng xảy ra khi vì một lý do nào đó, các ngân
hàng thương mại không còn tiền mặt để cho vay và trả nợ đến hạn, mà không vay được
trên thị trường liên ngân hàng.



Khủng hoảng
thanh khoản thường là hệ quả đi kèm của một khủng hoảng nợ xảy ra trước đó,
nhưng đôi khi là hậu quả của việc thắt chặt tiền tệ quá đột ngột. Chẳng hạn, từ
9/8/2007, trong không đầy một tháng, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ đã phải bơm khoảng
200 tỉ USD vào hệ thống ngân hàng để tránh khủng hoảng thanh khoản, hậu quả của
cuộc khủng hoảng nợ vay mua nhà dưới chuẩn trước đó. Ngược lại, ở Việt Nam, trước khi
có tình trạng khủng hoảng thanh khoản hiện nay, chưa hề có dấu hiệu khủng hoảng
nợ trong hệ thống ngân hàng, mặc dù rủi ro tiềm ẩn là có. Khủng hoảng thanh
khoản nếu không đi kèm với khủng hoảng nợ thì dễ chữa trị. Chỉ cần Ngân hàng
Nhà nước bơm thêm tiền vào hệ thống liên ngân hàng đúng lúc và đúng liều lượng,
giữ lãi suất liên ngân hàng ở mức ổn định.



Thắt
chặt tiền tệ là đúng và không tránh khỏi



Chính sách
tín dụng nới lỏng của NHNN (từ năm 2003 đến 2007, cung tiền tăng 25% mỗi năm trong
khi giữ lãi suất và tỉ lệ dự trữ bắt buộc không đổi) đã khiến lạm phát liên tục
ở mức cao, và nhảy vọt đến trên 12% vào cuối 2007. Tổng dư nợ giữa 2007 là gần 1000
nghìn tỉ đồng, tăng hơn ba lần so với 2003 và bằng khoảng 90% GDP 2007!



Với lãi
suất thực âm (giá vốn quá rẻ), các nhà đầu tư phóng tay vay tiền đầu tư vào bất
động sản (và ở quy mô nhỏ hơn, vào chứng khoán) bất chấp rủi ro tín dụng khi
lãi suất tăng và khả năng suy thoái của thị trường này.



Các ngân
hàng hưởng lợi lớn từ cơn lốc đầu tư này, nên tốc độ cho vay tăng rất nhanh.
Ngân hàng càng năng động thì tăng trưởng tín dụng càng cao (70% trong khối ngân
hàng cổ phần, và 20% trong khối ngân hàng quốc doanh trong năm 2007). Các ngân
hàng, dù biết rủi ro trong các dự án vay trong giai đoạn bùng nổ, nhưng cũng
hưởng lợi từ đó, nên họ không đủ động cơ để hạn chế rủi ro thất bại của dự án
vay, đẩy rủi ro về phía người gửi tiền. Các ngân hàng cũng không tính đến rủi
ro lãi suất, nên dùng vốn đi vay ngắn hạn để cho vay dài hạn.



Sự thiếu
vắng hoàn toàn các công ty độc lập đánh giá rủi ro đã làm cho hệ thống ngân
hàng không có con mắt canh chừng phạt điểm khi các ngân hàng chấp nhận quá
nhiều rủi ro, đồng thời khiến doanh nghiệp và người dân mơ hồ về rủi ro của
việc tăng trưởng tín dụng ồ ạt.



Trong tình
trạng thiếu kiểm soát của thị trường như thế, thì người ghìm cương cuối cùng
chính là Ngân hàng Nhà nước. Nhưng NHNN, vốn không độc lập với các chính trị
gia-những người luôn muốn tăng trưởng- đã không thể làm gì nhiều: Bằng cách kìm
giữ lãi suất danh nghĩa không nhúc nhích trong vòng mấy năm liền, dường như
NHNN đã từ bỏ vũ khí chính của mình trong cuộc chiến chống lạm phát. Không
những thế, với tốc độ tăng cung tiền tăng hàng năm 25-35%, gấp nhiều lần tốc độ
tăng trưởng kinh tế, NHNN đã chủ động tiếp tay cho lạm phát, một thứ thuế đánh
vào người gửi tiết kiệm để tài trợ cho giới đầu tư thông qua vốn giá rẻ, nhằm
thúc đẩy tăng trưởng. Đời sống của những người ăn lương (công chức và công
nhân) gặp nhiều khó khăn, và đình công là hệ quả tất yếu của lạm phát.



Thắt
chặt tiền tệ - Cơ hội của Ngân hàng Nhà nước



Trước sức
ép của lạm phát và lo ngại rủi ro quá lớn từ các khoản cho vay bất động sản và
cổ phiếu, từ giữa năm 2007, NHNN dường như đã bớt phải chịu sức ép tăng trưởng.
Sau nhiều năm, NHNN lại có cơ hội có được quyền lực thực sự mà đáng lẽ nó phải
được hưởng.



Trên thực
tế, NHNN đã có những động thái mạnh mẽ nhằm rút tiền ra khỏi lưu thông: tháng 6/2007,
NHNN đã điều chỉnh tăng tỉ lệ dự trữ bắt buộc lên gấp đôi đối với cả nội tệ.
Tuy vậy, lạm phát không giảm mà còn tăng vọt, lên tới 14%/năm trong tháng
1/2008, có lẽ là hậu quả của việc tăng cung tiền mua USD trong năm 2007.



Cuối tháng
1/2008, Ngân hàng Nhà nước thông báo điều chỉnh các lãi suất cơ bản, tái cấp
vốn và chiết khấu; Ngày 13/2, NHNN thông báo sẽ phát hành 20,3 nghìn tỷ đồng
tín phiếu NHNN bắt buộc đối với 41 NHTM. Đây có lẽ là quyết định gây ra
cú sốc cho thanh khoản của hệ thống ngân hàng, vốn đã khá khó khăn từ cuối
2007. Có lẽ do đã cho vay đến hết hạn mức, các ngân hàng thương mại bắt đầu
cuộc chạy nước rút để kiếm đủ tiền mặt trả cho tín phiếu, VNIBOR lại tăng vọt.



Khủng
hoảng thanh khoản do thắt chặt quá nhanh và tác dụng ngược



Vào tháng
2/008, khi ngân hàng áp đặt bán 20 nghìn tỉ đồng tín phiếu thì các ngân hàng
chỉ có mấy tuần để thu khối lượng tiền rất lớn này, trong khi lượng tiền mặt
đang có trong hệ thống ngân hàng không còn nhiều. (Trước đó, các ngân hàng đã
phải huy động thêm 10 nghìn tỉ đồng để bổ sung vào dự trữ bắt buộc, vừa tăng
thêm 1%). Hệ quả tức thời của việc này là các ngân hàng, do không huy động kịp
vốn nên phải vay nóng trên thị trường liên ngân hàng để tránh mất thanh khoản,
đẩy lãi suất VNIBOR lên rất cao. Việc NHNN hất chi phí rút tiền về phía các
ngân hàng thương mại đã và đang gây thiệt hại cho các ngân hàng, vừa phải vay
lãi suất cao để mua tín phiếu lãi suất thấp, vừa không đủ tiền để cho vay theo
kế hoạch.



Không những
thế, biện pháp nhằm giảm lạm phát trong trung hạn này lại đẻ ra lạm phát dữ
dộ trong ngắn hạn (chỉ trong 2 tháng đầu năm, lạm phát đã lên tới 6%). Muốn
giữ cho hệ thống ngân hàng không lâm vào tình trạng mất thanh khoản, NHNN lại
phải bơm tiền ra liên tục, ngược hẳn với ý định thu tiền về ban đầu. Chỉ trong
1 tuần vừa rồi, NHNN đã phải bơm 33 nghìn tỉ đồng vay ngắn hạn vào hệ thống
liên ngân hàng, gấp 1,5 lần số lượng tiền định rút về qua tín phiếu bắt buộc.



Chừng
nào mà các ngân hàng chưa thu đủ 20 nghìn tỉ đồng từ người dân để mua tín phiếu
NHNN, thì tình trạng thiếu thanh khoản vẫn còn. Mỗi khi lượng tiền cho vay ngắn hạn
của NHNN đáo hạn thì thiếu thanh khoản sẽ lại diễn ra, và NHNN vẫn phải bơm
tiền đều đặn vài ngày hay một tuần một lần như vừa qua để các ngân hàng thương
mại "cầm hơi". Điều này cũng tương tự như làm cho con nghiện bị sốc quá nặng vì
cắt thuốc quá nhanh, rồi lại tiêm thuốc phiện để cho anh ta khỏi chết.



Mặt khác,
việc bơm tiền dồn dập vừa qua đang khiến cho NHNN dần "hết đạn", tác động
xấu đến tính khả tín của cam kết chống lạm phát của NHNN trong năm nay: Chỉ
trong 2 tháng đầu năm, NHNN đã sử dụng hết gần một nửa hạn mức tiền đồng được
phép đưa ra lưu thông cho năm 2008. Điều này lại dẫn đến kì vọng của người dân
về lạm phát trong năm 2008 không giảm như mong muốn, và đến lượt nó, lại làm
cho nhiệm vụ của NHNN thêm khó khăn.



Cuối cùng, nguy
cơ vỡ nợ kĩ thuật của một vài ngân hàng tuy chưa lớn, nhưng sẽ tăng nhanh nếu
tình trạng khủng hoảng thanh khoản kéo dài. Một khi lòng tin của người gửi tiền
vào hệ thống ngân hàng giảm sút quá lớn, họ sẽ đổ xô đến ngân hàng để tranh
nhau rút tiền gửi, làm sụp đổ toàn hệ thống.





PHẦN 2:
NHỮNG GIẢI PHÁP NGẮN HẠN CHO KHỦNG HOẢNG THANH KHOẢN



Thắt
chặt nhưng bên trọng bên khinh?



Có lẽ không
quá khó khăn để nhìn thấy trước rằng thắt chặt tiền tệ chắc chắn ảnh hưởng nặng
nề tới khối ngân hàng cổ phần, vốn có tốc độ tăng trưởng tín dụng tới 70% trong
năm vừa rồi (trong khi khối ngân hàng quốc doanh chỉ ở mức 20%). Diễn biến vừa
qua cho thấy trừ vài ngoại lệ, các ngân hàng cổ phần rơi vào khủng hoảng thanh
khoản nặng (thậm chí không đủ cả dự trữ bắt buộc).



Nhưng NHNN
đã chỉ tham khảo 5 ngân hàng quốc doanh mà không tham khảo khối cổ phần trước
khi quyết định phát hành tín phiếu bắt buộc. Tất nhiên, các ngân hàng này sẽ
đồng ý (như đã xảy ra) vì hai lí do. Một là, để thu hẹp lạm phát, rút tiền ra
khỏi lưu thông là không thể tránh khỏi, và họ chỉ có thể chọn giải pháp nào ít
đau đớn nhất cho mình. Do tăng trưởng tín dụng thấp hơn khối cổ phần, họ sẽ
không gặp quá nhiều khó khăn như các ngân hàng thương mại về thanh khoản (trong
khi tăng lãi suất sẽ ảnh hưởng đến tất cả các ngân hàng như nhau). Hai là, một
khi hệ thống rơi vào tình trạng thiếu thanh khoản như vừa qua, và VNIBOR lên kỉ
lục thì đó cũng là mối lợi khổng lồ cho các ngân hàng đang dư dả về thanh khoản
đem bán lại trên thị trường liên ngân hàng. Nếu đã biết người ta có lợi vì một
chính sách nào đó, thì việc hỏi ý kiến người đó liệu có còn ý nghĩa nữa không?



Các ngân
hàng cổ phần, có vốn nhỏ hơn nhiều so với năm ngân hàng quốc doanh lớn, lại
tiếp tục chịu thiệt thòi khi NHNN bán tiền trên thị trường liên ngân hàng theo
hình thức đấu khối lượng. Việc Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển Nông thông
và BIDV trúng thầu toàn bộ 15 nghìn tỉ đồng ngày 20/2 là điều tất yếu. Và không
thể trách hai ngân hàng này sẽ đưa số thanh khoản này bán lại trên thị trường
liên ngân hàng với lãi suất cao ngất ngưởng, bởi vì chính các ngân hàng cổ phần
không được NHNN cho uống nước lại đang khát thanh khoản và tranh nhau mua.



Sự phân
biệt quốc doanh/cổ phần, nếu có, sẽ là một sai lầm vì mấy lí do. Một là, khi có
bất kì ngân hàng nào mất thanh khoản, thì ảnh hưởng sẽ nhanh chóng lan đến cả
hệ thống ngân hàng và toàn bộ nền kinh tế. Hai là, ngân hàng cổ phần, do thiếu
vốn và sinh sau, đang rất năng động trong việc mở rộng thị trường tín dụng, tận
dụng vốn và tạo ra sức cạnh tranh cho thị trường. Nếu khối này này bị suy yếu
thì động năng trên thị trường vốn ảnh hưởng rất nhiều.



Các giải
pháp để giảm thanh khoản



Một là, về
trung hạn, cách làm có triển vọng nhất là tăng nhanh lãi suất danh nghĩa để hút
tiền từ lưu thông. Mọi biện pháp (kể cả mệnh lệnh hành chính như dự trữ bắt
buộc hay tín phiếu bắt buộc) cuối cùng đều phải chuyển tín hiệu qua kênh dẫn
lãi suất mới tác động được đến thị trường. Do duy trì lãi suất danh nghĩa quá
thấp, tổng tiền mặt ngoài ngân hàng chiếm tỉ trọng rất lớn trong tổng phương
tiện thanh toán trong nhiều năm qua. Trong tháng 6/2007, tổng tiền mặt ngoài
ngân hàng là 170 nghìn tỉ, trong khi tiền mặt trong ngân hàng chỉ là 10 nghìn
tỉ đồng.



Các ngân
hàng vẫn còn nhiều "đất" để tăng lãi suất huy động. Khi tăng lãi suất danh
nghĩa, thậm chí lên tới 20%/năm, thì chi phí của việc giữ tiền mặt tăng vọt và
người dân gửi bớt tiền mặt, cung cấp thanh khoản cho hệ thống ngân hàng.



Vấn đề cơ
bản để tính toán chính xác lãi suất cân bằng phụ thuộc vào vào độ co giãn của
cầu tiền mặt với lãi suất (tăng một phần trăm lãi suất thì sẽ thu được thêm bao
nhiêu tiền gửi ngân hàng). Nhưng dường như chưa có một nghiên cứu chính xác về
độ co giãn cầu tiền mặt ở Việt Nam
(và xin lưu ý là ngay cả ở Mỹ, con số này cũng thay đổi theo thời gian và biến
động của nền kinh tế). Do không nắm rõ con số này, các ngân hàng và cả NHNN sẽ
phải trải qua quá trình "dò đá qua sông", tăng dần lãi suất huy động để thăm dò
thị trường. Trong quá trình này, tình trạng thiếu thanh khoản vẫn tiếp tục,
nhưng sẽ được giải toả dần dần.



Hai là,
ngay lúc này cần áp dụng cơ chế đấu giá vốn trên thị trường liên ngân hàng,
thay vì đấu thầu theo khối lượng. Như thế mới có thể phân phối thanh khoản đến
đúng người cần nhất, mà chi phí không bị đội lên một lần nữa do qua tay một
trung gian thắng thầu khác. Nếu VNIBOR tăng cao thì hãy để nó là giá trị thực
của thanh khoản vào thời điểm đó. Cần đối xử bình đẳng với các ngân hàng.



Ba là,
trong ngắn hạn, việc rút tiền ra phải được chia ra nhiều bước nhỏ (mỗi lần vài
nghìn tỉ đồng) và với lãi suất cao hơn. Rút 20 nghìn tỉ đồng khỏi lưu thông là
cần thiết sau nhiều năm tăng trưởng tín dụng quá nhanh (cơ sở tiền tệ tăng lên
hơn gấp đôi sau 4 năm), và còn chưa đủ (chưa bằng mức tăng cơ sở tiền tệ từ
tháng 3 đến tháng 6/2007). Thanh khoản có thể vẫn bị thiếu cục bộ ở các ngân
hàng, nhưng không trên diện rộng như hiện nay. Như thế, NHNN sẽ không phải tung
quá nhiều tiền vào thị trường cùng lúc, mặc dù vẫn phải bơm đều đặn.



Bốn là,
tính toán kĩ lộ trình thắt chặt tiền tệ, để không phải thay đổi lộ trình, gây
mất lòng tin cho người dân về khả năng kiểm soát lạm phát của NHNN (việc đánh
tiếng của một vị Phó Thống đốc NHNN ngày 20/2 về hoãn tín độ bán tín phiếu bắt
buộc là ví dụ). Giữ kỉ luật tài chính, không tạo niềm tin xấu cho các ngân hàng
thương mại về sự nhượng bộ của NHNN mỗi khi các ngân hàng gặp khó khăn.



Năm là, đưa
ra cam kết về lạm phát mục tiêu một cách thực tế, và những biện pháp có thể tin
cậy về lãi suất nhằm đạt mục đích đó, để định hướng lạm phát kì vọng. Để rút
tiền VNĐ về thì tăng lãi suất danh nghĩa (tức là tăng chi phí giữ VNĐ) là đủ.
Nhưng lãi suất danh nghĩa dù cao mà lạm phát cũng cao thì đô-la hoá nền kinh tế
là không thể tránh khỏi. Muốn chống đô-la hoá thì lãi suất thực kì vọng của VNĐ
phải lớn hơn của đô-la. Nhưng lãi suất thực kì vọng nào là đủ cao thì phụ thuộc
vào lạm phát kì vọng, cái đến lượt nó lại phụ thuộc vào kì vọng về năng lực và
ý định của NHNN của các chủ thể kinh tế.



Kết
luận:



Thắt chặt
tiền tệ là hướng đi đúng đắn sau một thời gian dài tăng trưởng tín dụng quá nhanh.
Khủng hoảng thanh khoản chỉ là một hiện tượng nhất thời, nhưng sẽ không chấm dứt
cho đến khi các ngân hàng thương mại tăng lãi suất đủ để thu tiền về. Nói
chung, ảnh hưởng của đợt rút tiền đầu tiên lên tín dụng sẽ không quá lớn. Do
khuôn khổ có hạn, bài viết này không bàn đến những hậu quả lớn hơn của chính
sách thắt chặt tiền tệ, như ảnh hưởng của nó lên thị trường bất động sản, chứng
khoán, tiêu dùng, tỉ giá, đô-la hoá nền kinh tế v.v.









Những
mốc chính của chính sách tiền tệ 2005-2007



• Từ tháng
12/2005 đến cuối 2007, lãi suất cơ bản, lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết
khấu được giữ ở mức 8,25%/năm - 6,5%/năm - 4,5%/năm. Cung tiền M2 tăng trên
dưới 30% mỗi năm.



• Cuối
tháng 5/2007, NHNN ban hành Chỉ thị số 03 buộc các ngân hàng phải giảm dư nợ và
chiết khấu giấy tờ có giá để đầu tư kinh doanh chứng khoán xuống dưới mức 3%.
Thời điểm chậm nhất là ngày 31/12/2007.



• Trong 6
tháng đầu năm 2007, NHNN rút ra khỏi lưu thông 90 nghìn tỉ tỷ đồng, so với 112
nghìn tỷ đồng được “bơm” ra mua USD.



• 1/6/2007,
NHNN đã điều chỉnh tăng tỉ lệ dự trữ bắt buộc lên gấp đôi đối với cả nội
tệ và ngoại tệ: từ 5% lên 10% đối với tiền gửi VND kỳ hạn dưới 12 tháng và từ
2% lên 4% đối với kỳ hạn từ 12 tháng đến 24 tháng, tăng từ 8% lên 10% đối với
tiền gửi ngoại tệ kỳ hạn dưới 12 tháng và từ 2% lên 4% đối với kỳ hạn từ 12 tháng
đến dưới 24 tháng.



• Từ đó đến
cuối tháng 7/2007 lãi suất qua đêm rơi tự do, chỉ còn 3,5-4%/năm, thấp hơn cả
lãi suất cho vay qua đêm của đồng USD là 5,25%/năm (điều chưa từng xảy ra trên
thị trường tiền tệ Việt Nam
nhiều năm qua).



• Tháng
11/2007, cầu VND đẩy lãi suất trên thị trường liên ngân hàng vọt lên 17%.Ngân
hàng Nhà nước vào cuộc, bơm thêm hơn 10.000 tỷ đồng vào thị trường, lãi suất
dần hạ về 8%. Lạm phát tăng vọt vào cuối năm.



•
30/1/2008, Ngân hàng Nhà nước thông báo điều chỉnh các lãi suất: lãi suất cơ
bản từ 8,25%/năm tăng lên 8,75%/năm, tăng 0,5%/năm; lãi suất tái cấp vốn từ 6,5%/năm
tăng lên 7,5%/năm, tăng 1,0%/năm; lãi suất chiết khấu từ 4,5%/năm tăng lên
6,0%/năm, tăng 1,5%/năm.



• Ngày
30.1, NHNN bơm thêm 12.000 tỉ đồng để đáp ứng nhu cầu thanh khoản của các ngân
hàng.



• Ngày
31.1, NHNN thông báo đưa thêm ra thị trường 15.000 tỉ đồng với thời hạn 2 tuần.



• Ngày
13/2, NHNN thông báo sẽ phát hành tín phiếu Ngân hành Nhà nước bằng VND vào
ngày 17/3 dưới hình thức bắt buộc đối với 41 NHTM với tổng giá trị tín
phiếu phát hành là 20.300 tỷ đồng, kỳ hạn là 364 ngày, lãi suất là 7,80%/năm.



• Giữa
tháng 2, lãi suất VIBOR vẫn ở mức 20%/năm, có lúc lên tới 30%/năm



• Ngày
18/2, NHNN đã thay đổi cách thức đấu thầu trên thị trường mở hằng ngày bằng
việc công khai lộ trình và khối lượng các phiên đấu thầu trong cả tuần để tất cả
các ngân hàng được rõ. Khối lượng tiền đưa ra cũng tăng từ 3.000 tỉ đồng/ngày lên
5.000 tỉ đồng/ngày.



• Ngày
19/2, VIBOR tăng lên 42%/năm



• Ngày 19/2
và 20/2, NHNN bơm ra 23 nghìn tỉ đồng qua thị trường mở



• Ngày
21/2, NHNN bơm thêm 10 nghìn tỉ đồng qua thị trường mở



(Bài viêt không ghi tên tác giả nên tôi cũng không biết của ai. Chỉ biết nó xuất xứ từ Chương trình đào tạo của FulBright VN)