Chúng tôi tiếp tục giữ khuyến nghị KHẢ QUAN đối với CTCP Đường Quảng Ngãi (QNS), đồng thời điều chỉnh giá mục tiêu tăng thêm 4%. Nguyên nhân chính đến từ (1) dự báo tổng lợi nhuận sau thuế cho cổ đông công ty trong giai đoạn 2024-2028 tăng 6% (tương ứng là +3%/+8%/+7%/+9%/+5% cho các năm 2024/2025/2026/2027/2028), (2) cập nhật mô hình định giá sang giữa năm 2025 thay vì cuối năm 2024 như trong báo cáo trước, và (3) chuyển đổi phương pháp định giá cho mảng đường từ giá trị thay thế sang phương pháp P/E mục tiêu. Với định hướng dài hạn là mở rộng hệ sinh thái trong lĩnh vực đường, chúng tôi tin rằng phương pháp định giá P/E sẽ phản ánh chính xác hơn sự đóng góp của mảng đường vào tổng lợi nhuận của QNS, đồng thời giúp thị trường nhìn nhận QNS như một nhà sản xuất đường, không chỉ đơn thuần là công ty sữa đậu nành.

Đáng chú ý, kế hoạch đầu tư 2,0 nghìn tỷ đồng để mở rộng công suất nhà máy đường lên 25.000 tấn/ngày (so với 18.000 tấn/ngày hiện tại) và công suất nhà máy điện sinh khối lên 135 MW (so với 95 MW hiện tại) vào năm 2027 đã được đưa vào dự báo của chúng tôi. Chúng tôi nhận thấy rằng các khoản đầu tư vào lĩnh vực đường và điện sinh khối đầy biến động có thể làm giảm tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư (ROIC) của công ty từ 21,5% vào năm 2023 xuống 13,6% vào năm 2027.

Yếu tố hỗ trợ bao gồm các sản phẩm mới giúp tăng giá bán sữa đậu nành trung bình, cùng với mức giá đường cao hơn dự kiến. Ngược lại, rủi ro đến từ sự biến động bất lợi của giá đường và sự cạnh tranh khốc liệt trong mảng sữa đậu nành. Những khoản đầu tư lớn vào đường và nhiên liệu sinh học từ sinh khối đang dần làm suy giảm sức hấp dẫn của QNS trong mắt các nhà đầu tư hàng tiêu dùng. Theo ước tính của chúng tôi, tổng đóng góp của mảng đường và điện sinh khối vào LNST của QNS đã tăng từ 29% trong năm 2022 lên 62% trong năm 2023. Chúng tôi dự đoán rằng con số này sẽ duy trì ở mức đáng kể 48% so với 41% của mảng sữa đậu nành vào năm 2028.

Chúng tôi tăng dự báo lợi nhuận từ mảng đường của QNS, chủ yếu nhờ dự báo giá bán trung bình cao hơn trong năm 2024. Dựa trên dữ liệu từ Tổ chức Đường Quốc tế (ISO), giá đường toàn cầu đã giảm 19% trong giai đoạn từ tháng 1 đến tháng 8 năm 2024, mặc dù sự suy giảm của giá bán trung bình của QNS chỉ ở mức 4%, ít hơn so với xu hướng chung. Do đó, chúng tôi dự báo giá bán đường trung bình của QNS sẽ giữ nguyên hoặc giảm 3% so với năm trước trong năm 2024 và 2025 (so với -6%/-5% theo dự báo trước đây). Ngoài ra, sản lượng đường dự kiến sẽ giảm 1% so với cùng kỳ năm trước (thay vì tăng 7% như dự báo trước đó), phản ánh sức yếu trong sản xuất của QNS trong 7 tháng đầu năm 2024 khi giảm 7% so với năm trước.

Dự báo rằng doanh thu từ mảng sữa đậu nành sẽ gia tăng với tốc độ CAGR 5% trong giai đoạn 2024-2028, nhưng biên lợi nhuận gộp có khả năng giảm trong năm 2024 do giá bán trung bình thấp hơn. Với thị phần 89% trong lĩnh vực sữa đậu nành có thương hiệu tính đến cuối năm 2023, và sự tập trung vào sản phẩm sữa đậu nành, chúng tôi kỳ vọng doanh thu từ mảng này sẽ tiếp tục tăng trưởng ổn định. Tuy nhiên, chúng tôi dự báo biên lợi nhuận gộp của sữa đậu nành sẽ giảm 1,3 điểm phần trăm so với năm trước xuống còn 39,7% trong năm 2024 (so với 42,6% theo dự báo trước), chủ yếu do (1) chi phí đầu vào từ mảng đường tăng và (2) giá bán trung bình giảm 1% so với cùng kỳ năm trước (thay vì tăng 2% như trong dự báo trước đó), ảnh hưởng nhiều hơn so với sự gia tăng sản lượng 3% mà chúng tôi đã dự đoán.

Danh mục & Điểm mua bán chi tiết trong nhóm trong tường cá nhân.
Chia sẻ cách đầu tư chứng khoán hiệu quả.
Nguyễn Duy Anh - Chứng khoán Rồng Việt