Kế từ khi khuyến nghị VHC trong bài viết vào tháng 10 năm ngoái, diễn biến của doanh nghiệp này đã rất tích cực vào giai đoạn cuối năm, tạo nên nhiều giá trị cho các nhà đầu tư. Tuy nhiên bước sang đầu 2019, chúng tôi (cùng một số các nhà đầu tư có cùng quan điểm) đã phải theo dõi VHC kỹ hơn bởi 2 quan ngại: (1)Chiến tranh thương mại có thể sẽ kết thúc sớm hơn dự kiến; (2)Tình hình kinh doanh của VHC có thể sẽ đi xuống trong năm tiếp theo sau khi tỏa sáng quá rực rỡ năm 2018. Tuy nhiên thực tế đang cho thấy cả 2 rủi ro này đều đang dần giảm đi, và điều đó cũng trở thành lý do để chúng tôi tiếp tục đưa ra khuyến nghị dành cho doanh nghiệp ưa thích này.

1. ĐỘNG LỰC
- Giá bán tăng do nhu cầu cá tra cao, trong khi giảm được giá nguyên liệu đầu vào: Kết thúc Q1/2019 sản lượng xuất khẩu của VHC giảm khoảng 17% YoY do tình hình cạnh tranh, tuy nhiên nhờ vào việc mặt hàng cá tra vẫn đang rất được ưa chuộng ở các thị trường Mỹ, châu Âu hay Trung Quốc mà giá bán ra của sản phẩm đã tăng gần 20% YoY. Điều này đã giúp cho doanh thu của VHC gần như đi ngang trong quý đầu năm, hay nói chính xác hơn là giảm nhẹ 2% YoY. Tuy nhiên nỗ lực tự chủ nguồn nguyên liệu của VHC trong thời gian qua giờ đây đã có “thu hoạch”, nhờ mua thêm 3 vùng nuôi mới vào cuối năm 2018 (diện tích 100ha), kết hợp với một số vùng nuôi hiện hữu mà giá vốn đã giảm gần 12% YoY (trong đó giá cá tra nguyên liệu giảm được gần 8% YoY). Nhờ vậy, lợi nhuận gộp của VHC đã tăng mạnh ở mức 66% YoY trong Q1/2019, đạt 421 tỷ đồng. Giá bán ra duy trì ở mức cao và nguyên liệu đầu vào giảm dự kiến sẽ tiếp tục là động lực chính cho sự tăng trưởng của VHC trong 2019.
- Tận dụng mọi cơ hội để đa dạng hóa thị trường xuất khẩu: Học được nhiều bài học quý giá tại thị trường Mỹ, từ lâu VHC đã thực hiện chiến lược đa dạng hóa các thị trường xuất khẩu của mình để tránh rủi ro phụ thuộc vào thị trường truyền thống, dù hiện chiến tranh thương mại Mỹ - Trung đang leo thang và Mỹ vẫn là một thị trường “béo bở” cho ngành cá tra Việt nam. Trong tương lai 1 - 2 năm tới, dự kiến VHC sẽ chú trọng hơn vào thị trường châu Âu và Brazil. Việc quay lại và tập trung hơn vào châu Âu (sau một thời gian dài đơn hàng sụt giảm do hình ảnh cá tra Việt Nam bị bôi nhọ) là nhờ EVFTA, vì khi hiệp định được ký kết vào cuối năm 2019 thì thuế nhập khẩu cá tra vào châu Âu sẽ giảm về 0%. Năm 2018, trong khi VHC tiếp tục nhận được đơn hàng từ nhiều thị trường (đặc biệt là châu Âu và Brazil) thì sản lượng của công ty bị hạn chế do thiếu cá nguyên liệu. Do vậy trong năm 2019 này, khi khả năng tự chủ nguồn nguyên liệu tiếp tục được nâng cao, VHC sẽ thực hiện tốt hơn chiến lược đa dạng hóa thị trường của mình.

2. RỦI RO
- Ngành dễ biến động, cần nắm bắt thông tin thường xuyên: Nói sao đi nữa thì ngành cá tra cũng như ngành thủy sản nói chung vốn là ngành dễ có biến động. Đầu tiên là biến động ở các thị trường đầu ra, chỉ cần một thay đổi nhẹ trong chính sách thuế hay rào cản thương mại của các thị trường lớn cũng có thể tạo ra “hậu quả khôn lường” đối với các doanh nghiệp đang xuất khẩu vào đó. Thứ hai là biến động về nhu cầu tiêu thụ, khi có một tin xấu về chất lượng sản phẩm được tung ra (có thể là bị bôi nhọ), nhu cầu tiêu thụ đối với sản phẩm cá tra đó có thể bị sụt giảm nghiêm trọng, thậm chí với quy mô toàn cầu. Ngoài ra còn một rủi ro rất lớn nữa là nguồn nguyên liệu khi mà các doanh nghiệp cá tra vẫn chưa hoàn toàn tự chủ được điều này, và phụ thuộc đáng kể vào giá cá tra nguyên liệu trên thị trường. Do đó, đầu tư ngành này cần nắm bắt thông tin thường xuyên, ở trong tâm thái “thiên nga đen” (“black swan” – tức những rủi ro bất ngờ) có thể xuất hiện bất cứ lúc nào, và tuân thủ chặt chẽ kỷ luật về biên an toàn.
- Cạnh tranh tại Mỹ có thể gia tăng sau mỗi kỳ soát xét: POR có nghĩa là “kỳ soát xét”, và tại Mỹ thì Bộ Thương mại nước này sẽ công bố kết quả sơ bộ của POR trong tháng 9 hằng năm, còn kết quả chính thức trong tháng 3 của năm tiếp theo, theo đó thuế chống bán phá giá cho mỗi công ty được tính dựa theo số liệu bán hàng 2 năm trước năm công bố kết quả cuối cùng. Gần đây nhất trong kết quả của POR 14 (công bố vào tháng 3/2019) thì mức thuế xác định cho VHC giữ nguyên ở 0%. Bên cạnh đó, HVG và Nha Trang Seafoods chịu mức thuế lần lượt là 3,87 USD/kg và 1,37 USD/kg, còn 4 công ty khác là C.P. Việt Nam, Thủy sản Cửu Long, Hải sản Trang Trại Xanh và Thủy sản Vinh Quang cũng chịu mức thuế 1,37 USD/kg. Như vậy kết quả này cũng không có nhiều biến động so với năm cũ, tuy nhiên cần theo dõi vấn đề này hằng năm, do thị trường Mỹ là thị trường lớn nhất cho ngành cá tra Việt Nam nói chung và VHC nói riêng.

3. GIÁ TRỊ CỔ PHIẾU
Chúng tôi cho rằng mức giá hợp lý trong năm 2019 của VHC là khoảng 135.000 – 140.000 đồng/cổ phiếu, dựa trên mức tăng trưởng khoảng 10% - 15% cho LNST và mức P/E forward khoảng 8. Do đó với mức giá khoảng 90.000 - 91.000 đồng như hiện tại, các nhà đầu tư có thể cân nhắc rót vốn.

#VHC_TrueValueCapital