Mặt trái của khoản lợi nhuận từ định giá lại tài sản (28/09, 14:35)



Không chỉ GMD, nhiều mã chứng khoán đã tăng giá đột biến do thông tin liên quan đến việc định giá lại tài sản cố định có thể mang lại khoản lợi nhuận đột biến trong năm 2009.


VN-Index có tương quan 81% với Dow Jones
Tổng quan về cổ phiếu ngành nông nghiệp
Closemarket 28/9: STB và SSI không cứu nổi VN-Index



Thực tế, việc định giá lại tài sản chỉ thực sự mang lại lợi ích cho cổ đông nếu kèm theo đó là việc chuyển quyền sử dụng tài sản được định giá cho một bên thứ hai. Nếu không, điều này không hẳn đã có lợi cho cả DN và nhà đâu tư xét trong dài hạn.


Từ chuyện GMD, KDC


Giá cổ phiếu KDC của CTCP Kinh Đô đang nằm trong nhóm “hot” khi chạm mức 100.000 đồng/cp vào cuối tuần qua. Xem xét các chỉ tiêu thông thường mà Công ty đã công bố, KDC không hẳn hấp dẫn, do lợi nhuận dự kiến chỉ khoảng 235 tỷ đồng. Như vậy, tính trên vốn điều lệ hơn 560 tỷ đồng, thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) năm 2009 của KDC chỉ khoảng hơn 4.100 đồng, tương đương chỉ số P/E lên tới 24 lần.


Tương tự như trên, trường hợp cổ phiếu GMD của CTCP Gemadept, lợi nhuận từ hoạt động chính và hoàn nhập dự phòng tính đến cuối năm 2009 (giả định VN-Index ở mức 580 điểm) sẽ đạt khoảng 370 tỷ đồng. Với vốn điều lệ 475 tỷ đồng, giá cổ phiếu GMD kết thúc tuần trước là 110.000 đồng/cp, chỉ số P/E ở khoảng 14 lần.


Sở dĩ giá của cả hai loại cổ phiếu trên đều có mức tăng khoảng 150% chỉ trong vòng 2 tháng qua là do xuất hiện thông tin liên quan đến khả năng thu lợi nhuận đột biến. CTCK Bản Việt đã đưa ra dự đoán về lợi nhuận trước thuế năm 2009 của KDC là 435.9 tỷ đồng, do khả năng công ty này được ghi nhận thêm khoản lợi nhuận từ đánh giá lại giá trị tài sản (200 tỷ đồng). Khi đó, EPS cả năm 2009 của KDC sẽ là 7.784 đồng, P/E rơi về 12,85 lần, một con số khá hấp dẫn so với mức bình quân chung toàn thị trường dự kiến cuối năm là 17 - 18 lần.


Tương tự, Gemadept đã đưa ra dự báo, lợi nhuận sau thuế năm 2009 của Công ty có thể được cộng thêm 400 tỷ đồng từ việc định giá lại quyền sử dụng phần đất góp vốn vào liên doanh Cảng Cái Mép. Việc này sẽ giúp Công ty nhiều khả năng đạt 770 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế năm 2009, đưa EPS lên tới 16.210 đồng, P/B về khoảng 6,79 lần.


Với việc giả định hạch toán chênh lệch giá trị phần tài sản vào lợi nhuận năm, cả hai cổ phiếu trên đã duy trì được mức độ hấp dẫn, giá tăng đáng kể. Điều đáng nói là tình trạng này cũng đang diễn ra với một vài cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết khác có tin đồn định giá lại tài sản.


Tuy nhiên, câu hỏi đặt ra là, việc nhà đầu tư chạy đua đẩy giá cổ phiếu theo trong tình huống trên có thực sự hợp lý?


Chưa lợi đã thiệt


Trở lại với câu chuyện của cổ phiếu GMD. Với giả thiết Gemadept đạt được 770 tỷ đồng lợi nhuận năm 2009, khi đó mức P/E là khá hấp dẫn để có thể mua và nắm giữ với kỳ vọng tiếp tục tăng giá (để đưa chỉ số P/E về mức bình quân chung của thị trường). Tuy nhiên, có 2 câu hỏi mà người viết muốn đưa ra ở đây. Một là, doanh nghiệp được lợi gì từ hoạt động này? Hai là, cổ đông có thể chấp nhận mức giá hiện tại trong bao lâu?


Trên thực tế, việc Gemadept thực hiện góp vốn thành lập liên doanh Cảng Cái Mép bằng quyền sử dụng đất đã được thực hiện từ quý I/2008. Đến thời điểm này, về cơ bản, dòng tiền liên quan đến dự án này vẫn chưa thay đổi. Tuy nhiên, với một bút toán ghi nhận phần chênh lệch giá trị quyền sử dụng khu đất này vào lợi nhuận (thay vì hạch toán chênh lệch vào vốn chủ sở hữu), GMD có thêm khoản lợi nhuận 530 tỷ đồng cần tính thuế (tương đương 400 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế).


Điều này có nghĩa, tài sản của Gemadept thực tế không tăng lên (chỉ định giá lại trên sổ sách, chứ không phải tài sản mới), nhưng Công ty lại mất đứt.. 25% giá trị của khoản này, tương đương 130 tỷ đồng tiền thuế. Trong khi lợi nhuận là, “non-cash” thì số tiền phải trả cho cơ quan thuế là tiền thực?


Tương tự như vậy, với trường hợp của KDC, nếu việc định giá lại tài sản thực hiện trong năm nay và được ghi nhận vào lợi nhuận thì số tiền thuế mà Công ty này phải trả cũng lên tới 50 tỷ đồng. Bên cạnh đó, một vấn đề lớn nữa là việc ghi nhận khoản chênh lệch giá trị tài sản như thế nào là đúng chuẩn mực kế toán.


Theo tìm hiểu của ĐTCK, khoản chênh lệch giá trị tài sản trong góp vốn thành lập công ty mới có thể được ghi nhận theo nhiều cách khác nhau. Hoặc là ghi nhận khoản này vào báo cáo kết quả kinh doanh (lãi/lỗ); hoặc là ghi nhận trên bảng cân đối kế toán (tăng/giảm vốn chủ sở hữu).


Với trường hợp ghi nhận lãi/lỗ thì vẫn có nhiều trường hợp xảy ra, như ghi nhận lãi/lỗ một lần; ghi nhận theo tỷ lệ phần trăm góp vốn hay ghi nhận theo từng thời kỳ.


Về vấn đề thứ hai, nhà đầu tư có thể chấp nhận mức giá được định giá bằng phương pháp so sánh (với P/E bình quân thị trường) trên cơ sở lợi nhuận đột biến của năm nay trong bao lâu? Trên thực tế, sẽ rất khó để cả GMD và KDC có thể duy trì mức giá hiện tại trong các năm tiếp theo nếu lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh chính không tăng trong năm tới.


Chính vì vậy, thay vì việc nhà đầu tư hào hứng với thông tin định giá lại tài sản tạo lợi nhuận đột biến, nhà đầu tư cần có cái nhìn dài hạn hơn để đánh giá doanh nghiệp được và mất gì sau nghiệp vụ này.


Bên cạnh đó, việc tìm hiểu nguồn thu và khả năng sinh lời trong các năm tiếp theo để xem xét yếu tố bền vững của mặt bằng giá đang giao dịch, thiết nghĩ cũng là điều cần thiết để tránh trở thành “người ôm bom cuối cùng”.