Nếu nói chuyện phiếm về chủ đề cổ phiếu ngành dầu khí thì thường người ta đều sẽ nhắc đến “cánh chim đầu đàn” PLX. Đây hiện là doanh nghiệp có thị phần bán lẻ xăng dầu lớn nhất Việt Nam (khoảng 48%), và nếu không chịu sự chi phối của luật chống độc quyền thì chắc chắn con số này sẽ không “quanh quẩn” ở mức dưới 50% trong nhiều năm qua. Trong vòng một năm trở lại đây, việc nhà máy Nghi Sơn vận hành ngày một ổn định như muốn mở ra một kỷ nguyên mới cho PLX trong việc cắt giảm chi phí, từ chi phí giá vốn hàng bán cho đến chi phí tài chính. Tuy nhiên chúng tôi cho rằng điều này cũng chưa đủ để khiến PLX “lội ngược dòng” trước đà suy yếu của giá dầu bởi những tác động tiêu cực của chiến tranh thương mại.

1. ĐÁNH GIÁ CHUNG

- Quy mô lớn nhất ngành, vượt xa các đối thủ cạnh tranh: Mảng xăng dầu hiện chiếm gần 90% doanh thu thuần của PLX. Đối với mảng kinh doanh bán lẻ xăng dầu thuần túy, PLX hiện có 2,600 trạm COCO (do chính công ty sở hữu, vận hành) và 2,800 trạm DODO (do đại lý nhượng quyền sở hữu, vận hành). Đây là quy mô lớn nhất ngành, thậm chí còn vượt xa đối thủ thứ 2 là OIL (550 COCO và 3,000 DODO), giúp PLX bán ra hơn 12 triệu m3/tấn dầu mỗi năm và sở hữu khoảng 48% thị phần bán lẻ xăng dầu của Việt Nam. Ngoài ra PLX còn nhiều mảng kinh doanh khác nữa như hóa dầu (dầu nhờn, nhựa đường), khí hóa lỏng (LPG), vận chuyển xăng dầu, bảo hiểm và ngân hàng,... Các mảng này đóng góp 10% doanh thu thuần và 20% lợi nhuận gộp còn lại của doanh nghiệp.

- Cắt giảm được đáng kể các chi phí nhờ nhà máy lọc dầu Nghi Sơn: Nhà máy Nghi Sơn đã bắt đầu hoạt động từ cuối năm 2018, và đến nay, PLX đã mua hàng ổn định tại nhà máy lọc dầu này với giá cạnh tranh (so với các nguồn cung khác như Bình Sơn, hay nhập khẩu). Việc Nghi Sơn vận hành ổn định giúp cho PLX cải thiện biên lợi nhuận gộp của mình, do hiệu suất hoạt động cao hơn của Nghi Sơn sẽ giúp giảm rủi ro hàng tồn kho và rủi ro tỷ giá. Cụ thể hơn, nếu trong 6T2018 PLX đã phải trích lập tới 1,871 tỷ đồng dự phòng giảm giá hàng tồn kho, thì tới 6T2019 vừa qua doanh nghiệp lại hoàn nhập được tới 3,400 tỷ đồng. Đây trở thành động lực chính giúp cho PLX giảm được giá vốn hàng bán trong hoạt động sản xuất kinh doanh 6 tháng qua, và nâng cao biên lãi gộp lên mức 8.0%, cao hơn đáng kể so với mức 7.2% của cả năm 2018. Không chỉ vậy, trong 6T2019, chi phí tài chính của PLX cũng giảm được 17.8% YoY, chủ yếu nhờ việc lỗ tỷ giá của PLX lại giảm tới 120 tỷ YoY khi công ty mua nguyên liệu nhiều hơn từ nhà máy lọc dầu Nghi Sơn thay vì nhập khẩu như các năm trước.


2. VẤN ĐỀ REVIEW

- Vấn đề chính là giá dầu giảm vẫn chưa thấy “đường ra”: Dù trong chiến lược phát triển dài hạn cho PLX, nhà máy Nghi Sơn có thể là nguồn cung “dài hơi” cho tập đoàn với thời gian và khoảng cách vận chuyển ngắn hơn so với hàng nhập khẩu, giúp cắt giảm nhiều loại chi phí, tuy nhiên hiệu ứng tích cực này ước tính cũng chỉ hỗ trợ cho tăng trưởng trong 2019 chứ khó mà cho cả các năm sau. Ngược lại, PLX vẫn phải đang đối mặt với việc giá dầu giảm trước sự sụt giảm nhu cầu tiêu thụ của 2 nền kinh tế lớn là Mỹ, Trung cũng như đà tăng kém đi của nền kinh tế toàn cầu. Thông thường khi giá dầu giảm, một doanh nghiệp bán lẻ xăng dầu như PLX sẽ bị sụt giảm đi doanh thu, từ đó kéo theo việc giảm lợi nhuận. Trong 6T2019, mặc dù sản lượng tăng 1% YoY nhưng doanh thu thuần vẫn giảm hơn 5% YoY, và tuy nhờ cắt giảm chi phí mà LNST công ty mẹ vẫn tăng trưởng gần 13% YoY nhưng sự tăng trưởng này khó mà kéo dài hay mang tính “thuyết phục” đối với nhà đầu tư. Trong góc nhìn trung hạn và dài hạn, có lẽ chừng nào chiến tranh thương mại (nguyên nhân chính đe dọa tăng trưởng kinh tế toàn cầu) còn chưa kết thúc, giá dầu vẫn sẽ chưa thấy được “đường ra”, từ đó khiến PLX khó mà nhấc mình để “cất cánh”.

- Giá cổ phiếu cũng không còn rẻ nữa: Càng về cuối năm hiệu ứng tích cực của việc cắt giảm chi phí càng ít lại đi. Ước tính năm nay PLX có lẽ chỉ tăng trưởng đâu đó 10%, và trong một hoàn cảnh khá “miễn cưỡng”. Do đó với mức P/E trượt 4 quý là 17,8x, hiện tại chúng tôi cho rằng đây không phải một kèo “hấp dẫn” để theo, dù là đầu tư tăng trưởng đi chăng nữa.


#PLX_TrueValueCapital